這是一個極為重要，卻被迫陷入“內卷”的行業(yè),。

作為實現光信號和電信號相互轉化的連接器和翻譯器,，光模塊被廣泛應用于各種網絡架構中的服務器,、交換機、路由器和無線基站設備等,，在通信網絡市場和數據中心市場扮演者重要的角色,。

然而，如此重要的角色卻長期處于被上下游同時夾擊的尷尬位置,。

上游層面,，由于光模塊中最高的技術含量在于芯片環(huán)節(jié)，而高端芯片長期被國外廠商壟斷,，國內光模塊廠商時刻面臨技術封鎖的風險,；面對下游，由于光模塊行業(yè)競爭格局激烈,，除非新產品在傳輸速率上有突破,，否則很難進行提價。

如此“卷”的行業(yè)似乎很難得到投資人的喜歡,。但是我們看到近些年國內光模塊廠商在不斷向上游演進,，有不少企業(yè)在高端芯片達到量產。在當前通信運營商和云計算廠商不斷加大資本開支的大背景下,，光模塊產業(yè)有望迎來新一輪增長,。

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內卷與反內卷

作為能讓光和電互相轉換的有源光器件，光模塊在光通信產業(yè)鏈中雖然必不可少,，但由于核心壁壘不高,，長期處于十分尷尬的境地。

一方面,，光模塊本質還是一個組裝的生意,，其中含金量最高的應屬光芯片和電芯片,，這兩部分加起來便可占到光模塊總成本的五成以上,，如果傳輸速率在200G以上的高端光模塊，二者加起來甚至能占總成本的八成左右,。

與此同時,，高端芯片基本被國外所壟斷，比如在25Gb/s及以上的光芯片市場,，基本是海外廠商的天下,；而電芯片的國產替代率更低，在25G以上的光模塊中,，國產電芯片的自給率不足5%,，和領先國家存在1-2代的技術差距。

這也就導致了海外的光電芯片廠商極具話語權,，國內光模塊廠商難以控制成本不說,，還時刻面臨技術封鎖的風險,，2018年中興通訊的制裁便是前車之鑒。

另一方面,，反觀光模塊環(huán)節(jié),，由于核心壁壘并不高，市場一直處于激烈競爭的紅海狀態(tài),。根據知名研究機構Yole發(fā)布的研究報告,，在2020年，份額最高的光模塊廠商Finisar市占率僅為16%左右,，第二名Lumentum份額為11%,，CR5僅為63%，市場集中度很低,。

激烈的競爭,，加上強勢的上游，迫使光模塊廠商只能通過不斷推出新品來維持利潤,。比如2000年時10G光模塊盛行,，而隨著互聯網時代的到來，10G以太網的速度著實不能滿足流量爆發(fā)的時代,，隨著更高速率25G,、40G光模塊的推出，10G光模塊逐漸步入價格下降通道,，逐漸被更高速率的光模塊所替代,。

根據往年經驗，一般來講,，新產品推出的早期下游給出的價格會相對較高,，而隨著其他競爭廠商的技術跟進，新品之后每年會有10%-20%的價格下降區(qū)間,，產品毛利率逐步走低,，直到有更高速率的光模塊技術出現，才進入下一個生命周期,。

不過,，與以往被迫“內卷”不同的是，近年來光模塊廠商愈發(fā)意識到了核心技術自主可控的重要性,，不斷向上游芯片領域進軍,，在高端光模塊領域與國外廠商“硬剛”。

目前,，國內光模塊企業(yè)已經在傳輸速率為10G,、25G、40G,，100G,、400G的產品領域實現了全產品布局,，而在下一代產品800G的布局當中，已有多家國內廠商的推出速度快于海外廠商,，逐步構建起了先發(fā)優(yōu)勢,。

而在光芯片領域，我國10G DFB,、10G EML芯片都已基本實現量產,，同時25G DFB、25G EML芯片也有部分廠商能實現量產,，產品工藝穩(wěn)步提升,，逐步突破“卡脖子”的核心技術問題。

當然,，反內卷并不止研發(fā)芯片這一條路,，同樣是向上游拓展，增加光器件的自行封裝比重以降低綜合成本也是一條很好的路徑,。比如國內廠商新易盛就選擇了這條路,，其毛利率在2018-2020年分別為19.51%、34.72%,、36.86%,，一體化布局帶動了毛利率的提升。

向上游拓展,，解決“卡脖子”問題或是增加產業(yè)鏈覆蓋程度以降低成本,，國內光模塊廠商似乎找到了一條突破“內卷”的正道。

從數據來看,，也側面證實了這一結論,。2015年，全球前十大光模塊廠商中僅有光迅科技一家中國企業(yè)入圍,，而到了2020年,，全球前十大光模塊廠商中，出現了中際旭創(chuàng),、海信寬帶,、光迅科技,、住友,、華工正源等企業(yè)的身影，國內廠商光模塊市占率突破了30%,。

2

新周期,？

也許在很多人的認知當中，只有化工,、金屬,、豬肉等傳統(tǒng)行業(yè)才會面臨周期的波動,，高科技行業(yè)似乎離周期這個詞很遠。

其實則不然,。光模塊作為下游面向通信運營商和云服務廠商的產業(yè),，其景氣程度與下游的資本開支有著密不可分的聯系。

比如在去年這個時候,，由于三大運營商資本開支放緩,、基站建設不及預期等因素，包含光模塊在內的光通信行業(yè)在二級市場的估值一度處于歷史地位,。直到下半年,，三大運營商開啟新一輪資本開支,，光通信行業(yè)才得以緩和,，并且逐步得到基金經理的配置。

而從更宏觀的周期角度來看,，每次通信運營商加大資本開支力度,，都會引領通信行業(yè)技術迭代,，進入一個全新的增長周期。比如2013年4G牌照發(fā)放之后,，2014-2016年為密集建設期,，三大運營商的資本開支在2015年也達到了4386億元的階段性高點；2019年5G牌照開始發(fā)放后,，三大運營商迎來了新一輪資本開支增長周期,，當年和次年分別同比增長了4.3%和13.2%。

那么技術迭代與光模塊本身究竟有什么關系呢,？以4G過度到5G為例,，4G基站采用的是兩級架構，包括前傳與回傳,，單架4G建設一般需要2-4對光模塊,。而5G基站則采用三級架構，包括前傳,、中傳與回傳,，單個5G基站一般需要5-8對光模塊，是4G基站使用光模塊數量的1.5倍左右,。

因此,，對于光模塊行業(yè)來講，下游需求的爆發(fā)是開啟新一輪上升周期的重要條件,。這一點似乎與半導體的投資邏輯有著異曲同工之妙：當臺積電,、三星等晶圓代工廠商加大資本開支的時候，往往是新一輪半導體周期開啟的前兆,。

那么,，站在現在這個時間點上,，是否有望迎來光模塊的新一輪增長周期？

從終端需求的角度來看,，隨著元宇宙,、云計算、AI,、5G等新興技術的興起,，對流量和數據傳輸需求也是日漸龐大，通信運營商和云服務廠商的資本開支也逐步加大,。

根據LightCounting提供的研究數據,，全球9大通訊運營商在過去一年的資本開支指引同比增加了11%，其中意大利電信的資本開支增速最快,，為46%,。

相較而言，云服務廠商的資本開支則更為猛烈,。根據財務報告披露的信息,，去年北美五大云巨頭總體資本開支持續(xù)保持高增長，第一季度到第四季度的整體資本開支分別為288億美元,、317億美元,、349億美元、370億美元,，同比增長39%,、47%、36%,、19%,。

國內的云服務廠商也同樣加大了資本支出。根據阿里最新披露的財報,，受益于云服務板塊的良好增長,，阿里在去年第四季度大幅增加了資本開支，達到92.53億元,，同比增長為90.04%,。

根據中信證券的相關研究，基于云計算市場需求,、行業(yè)供需格局等因素的系統(tǒng)分析,，預計北美云廠商本輪資本支出上行周期有望至少持續(xù)到2022年第三季度。

下游資本開支的不斷擴大,，基站和數據中心的加速布局有望啟動光模塊增長的全新一輪周期,。有行業(yè)內人事透露,，目前光模塊相關上市公司如中際旭創(chuàng),、新易盛,、華工科技光模塊業(yè)務的訂單飽滿，預計一季度出貨量同比增速可觀,。

3

誰會受益,？

根據上文所述，向上游芯片領域拓展或者能以更低成本進行生產的光模塊企業(yè),，更有望在流量爆發(fā)式增長的時代中勝出,。

根據華安證券測算的研究，隨著光芯片自給率的提升,，光模塊毛利率也會隨之明顯提升,，如果能達到完全自給狀態(tài)的話，光模塊利潤將達到約55%,，這一點似乎是目前國內毛利率維持在20%-30%的光模塊企業(yè)難以想象的,。因此如果企業(yè)能夠在光芯片領域實現自給自足，必定會降低不少生產成本,。

目前在A股上市公司中,，光迅科技與華工科技都將業(yè)務拓展到了上游光芯片領域。

在2012年和2016年,，光迅科技分別收購了丹麥IPX,、法國Almae，獲得了PECVD無源芯片和10G以上高端有源光芯片的量產能力,。根據公開信息,，光迅科技目前已在25G光芯片實現規(guī)模出貨。

而華工科技則是以參股的形式布局到上游光芯片領域,。2018年1月份,，華工科技與國際領先的芯片專家團隊共同發(fā)起成立了武漢云嶺光電有限公司，主要專注于高端光通信芯片產品,。根據公開信息,，武漢云嶺光電具有2.5G、10G,、25G全系列光芯片,，并且擁有芯片年產量超7000萬顆的生產能力，在國內市場算是頂尖水平,。

參考海外龍頭Finisar,、Lumentum的成長歷程，不難發(fā)現,，上游芯片與中游模塊的同時布局,，更有利于企業(yè)通過產業(yè)鏈管理來把控產品質量，是成長為巨頭的關鍵一步?？梢哉f,，如果光迅科技、華工科技能夠在上游芯片有更進一步技術突破以及產能釋放,，未來光模塊市場會有更多份額屬于光迅科技與華工科技,。

在降成本方面，除了上文提到的新易盛將業(yè)務延伸到光器件封測領域這種方式,，通過入股綁定大客戶,，實現規(guī)模化生產這種常見的方式依舊是很好的選擇,，中際旭創(chuàng)便采用了這種策略,。

自2013年以來，google就是中際旭創(chuàng)的第一大客戶,。到了2014年,，Google Capital的第一筆風險投資便是參與了中際旭創(chuàng)的C輪融資，截至去年第三季度,，Google仍為中際旭創(chuàng)的第七大股東,。既是客戶又是資方，中際旭創(chuàng)與Google形成了良好的互動關系,，也保證了下游出貨的順暢,。

根據Yole發(fā)布的2020年全球光模塊廠商銷售份額數據，中際旭創(chuàng)以10%的市占率位列中國企業(yè)之首,。盈利性方面,，2020年年末，中際旭創(chuàng)的毛利率為25.43%,，高于行業(yè)平均水平22.34%,。證明了下游大客戶入股綁定這種策略，在光模塊領域依舊能使盈利性增強,。