雷軍攜一眾創(chuàng)始人兼高管在眾多媒體面前亮相,，參與敲鐘儀式,。上市首日，小米集團(tuán)開(kāi)盤跌破2．35％,，報(bào)價(jià)16．6港元，跌破了17港元的發(fā)行價(jià),。其實(shí)，在上周五就有媒體報(bào)道小米在散戶暗盤交易中報(bào)16．38港元,，跌幅3．65％,。

　　“小米現(xiàn)象”

　　有意思的是，就在小米上市前一天晚上,，號(hào)稱永遠(yuǎn)不上市的華為公司,，其終端CEO余承東意有所指的在朋友圈表示，“很多企業(yè)把上市以及上市之后的一夜暴富,，作為成功與偉大的標(biāo)志,。企業(yè)經(jīng)營(yíng)，是一場(chǎng)沒(méi)有終點(diǎn)的馬拉松,?！?/p>

　　小米作為互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷模式和粉絲經(jīng)濟(jì)的“鼻祖”，模式始于魅族,，卻青出于藍(lán)而勝于藍(lán),。在魅族陷入困境，逐漸失聲之際,。小米上市感謝標(biāo)語(yǔ),，飄紅北上廣深、香港,、杭州,、南京等九大城市。同時(shí),，小米作為國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)品牌們的“老師”,，“一直被模仿，從未被超越”,。

　　一名華為終端的員工曾經(jīng)告訴記者,，華為在歐洲市場(chǎng)的主要?jiǎng)艛尘褪切∶坠荆驍⌒∶滓馕吨A為可以專心和三星,、蘋果抗衡了,。盡管華為在歐洲市場(chǎng)的起勢(shì)很迅猛，小米仍然是國(guó)內(nèi)手機(jī)廠商中可以威脅到華為根基的唯一對(duì)手,。

　　根據(jù)IDC數(shù)據(jù)顯示,，這兩年智能手機(jī)市場(chǎng)出現(xiàn)的“零增長(zhǎng)”，4G建設(shè)達(dá)到頂峰,，5G新概念尚有時(shí)日,。在這個(gè)階段性的市場(chǎng)空白時(shí)期,，智能手機(jī)市場(chǎng)存量用戶飽和，而移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)紅利的殆盡,，也給未來(lái)手機(jī)市場(chǎng)格局帶來(lái)一絲不確定性的因素,。對(duì)于華為、OPPO,、vivo這樣的處于手機(jī)行業(yè)“頭部”的企業(yè)來(lái)說(shuō),，提高自身品牌的溢價(jià)能力，在今年是重中之重的戰(zhàn)略,。

　　不可否認(rèn)的是,，小米本身IP就自帶流量屬性。這一次IPO幾乎吸引了科技互聯(lián)網(wǎng),、通信行業(yè)的半壁江山,，吸晴功力不能小視。

　　特別是,，6月14日,，證監(jiān)會(huì)針對(duì)小米集團(tuán)，公開(kāi)發(fā)行存托憑證申請(qǐng)文件相關(guān)的反饋意見(jiàn)的公布,。以及小米暫緩CDR進(jìn)程,，率先在香港上市，更讓小米上市的輿論甚囂塵上,。

　　一位券商對(duì)藍(lán)鯨TMT記者表示,，小米暫緩CDR進(jìn)程以及上市首日破發(fā)，根源在于一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)對(duì)小米的認(rèn)知問(wèn)題,，二級(jí)市場(chǎng)認(rèn)為小米能否支撐起如此大的估值存疑,。未來(lái)的盈利空間以及未來(lái)市場(chǎng)的增長(zhǎng)空間局限性是小米需要后續(xù)思考的關(guān)鍵問(wèn)題。

　　對(duì)于暫緩CDR進(jìn)程對(duì)于小米的影響,，第一手機(jī)界研究院院長(zhǎng)孫燕飆表示,，在全球行業(yè)走勢(shì)低迷的大環(huán)境下，大家對(duì)小米的“新物種”概念以及盈利能力,、盈利預(yù)期信心不足,。擁有小米手機(jī)，或者享受小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)的用戶群80％在國(guó)內(nèi)大陸地區(qū),。

　　換句話說(shuō),，真正了解小米公司以及小米公司的大本營(yíng)在于大陸，而CDR卻擱淺了,。同時(shí),，香港大眾、資本對(duì)于小米“新物種”以及“鐵人三項(xiàng)”概念的不了解,，對(duì)于小米吸納資金的能力有影響,。

　　無(wú)法回復(fù)的問(wèn)題

　　其實(shí),，對(duì)于小米IPO的定性，以及最完整剖析都在證監(jiān)會(huì)84問(wèn)中,，全方位的體現(xiàn)了出來(lái),。在證監(jiān)會(huì)當(dāng)天公布意見(jiàn)當(dāng)天，就有證券公司員工對(duì)記者表示,，這些問(wèn)題對(duì)于小米過(guò)于尖銳,、非常棘手，不好回答,。一次不過(guò)會(huì)，就會(huì)有第二次,、第三次,，直到回答的問(wèn)題符合CDR規(guī)定。

　　記者重新翻看對(duì)于小米CDR,，84個(gè)問(wèn)題的反饋意見(jiàn),，首先，在信息披露方面,。

　　第39條,，小米招股書使用的帶有廣告色彩、浮夸性,、恭維性的語(yǔ)言和表述,，使用客觀、平實(shí)語(yǔ)言進(jìn)行描述,。

　　第40條,，發(fā)行人招股說(shuō)明書大量引用艾瑞咨詢的資料和數(shù)據(jù)，請(qǐng)保薦機(jī)構(gòu)和律師核查相關(guān)報(bào)告是否為發(fā)行人本次發(fā)行上市定制,，是否為付費(fèi)報(bào)告,，是否為公開(kāi)報(bào)告，請(qǐng)就其客觀性和公正性發(fā)表意見(jiàn),。

　　就對(duì)小米招股書的客觀性,、以及數(shù)據(jù)來(lái)源的真實(shí)性、可靠性提出了根本性的質(zhì)疑,。

　　第81條,，要求小米公司結(jié)合公司主要產(chǎn)品、業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì),、收入占比,、利潤(rùn)來(lái)源等，說(shuō)明公司現(xiàn)階段定位為互聯(lián)網(wǎng)公司而非硬件公司是否準(zhǔn)確,。

　　根據(jù)小米招股書顯示,，小米公司自稱是一家手機(jī)、智能硬件和IoT平臺(tái)為核心的互聯(lián)網(wǎng)公司,。然而,，智能手機(jī)在2015至2017近三年銷售收入占居業(yè)務(wù)營(yíng)收比例的80．4％、71．26％,、70．28％,。互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)占營(yíng)收收入的比例分別為4．8％,、9．6％,、8．6％。且主要來(lái)源于廣告推廣和移動(dòng)游戲業(yè)務(wù),。

　　CDR暫緩后,，小米創(chuàng)始人兼董事長(zhǎng)雷軍一直向媒體表示，外界不要過(guò)度糾結(jié)于小米是什么類型的公司,，小米是互聯(lián)網(wǎng)“新物種”,。強(qiáng)調(diào)小米鐵人三項(xiàng)：硬件、新零售,，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù),。小米既能做電商，又能做硬件的互聯(lián)網(wǎng)公司,，小米是唯一一家具備全方位的公司,。

　　外界為什么過(guò)度于糾結(jié)小米的行業(yè)屬性？重要原因在于小米到底屬于互聯(lián)網(wǎng)公司還是手機(jī)硬件公司,，對(duì)于小米的估值,、市盈率有直接影響。

　　用一位阿里巴巴員工通俗的話來(lái)講,，小米如果說(shuō)自己是硬件公司估值也就100個(gè)億,，如果說(shuō)自己是互聯(lián)網(wǎng)公司估值很可能就達(dá)到500個(gè)億。

　　問(wèn)題的關(guān)鍵還在于,，相比較于硬件產(chǎn)品,，小米的互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品和BTAJ相比確實(shí)不夠好。小米巨大的用戶入口沒(méi)有產(chǎn)生足夠的引流,，相關(guān)流量變現(xiàn)也不可觀,。

　　也就是說(shuō)，小米互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)跟其他社交,、電商,、游戲企業(yè)沒(méi)有可比性，小米無(wú)非是抓住了消費(fèi)級(jí)物聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)口,。小米的物聯(lián)網(wǎng)也僅僅是在一定范圍的內(nèi)實(shí)現(xiàn)了物與物的連接,。

　　“小米是一家物聯(lián)網(wǎng)公司,，而不是互聯(lián)網(wǎng)公司”，“在大家都對(duì)其互聯(lián)網(wǎng)屬性不認(rèn)可的時(shí)候,，物聯(lián)網(wǎng)能夠講更多的故事,。”

　　所以,，小米公司互聯(lián)網(wǎng)公司屬性定義的背后,，是巨大的利益在驅(qū)動(dòng)。

　　作為小米物聯(lián)網(wǎng)的基石,，“生態(tài)鏈”,。目前，小米已經(jīng)累積投資超過(guò)210家生態(tài)鏈企業(yè),，其中超過(guò)90家公司專注于發(fā)展和生產(chǎn)智能硬件產(chǎn)品,。

　　第16條，進(jìn)一步說(shuō)明中（4）發(fā)行人與生態(tài)鏈企業(yè)之間是否共同研發(fā)產(chǎn)品,，說(shuō)明研發(fā)支持、合作義務(wù)的財(cái)務(wù)核算方式,、原則,，相關(guān)技術(shù)成果的歸屬，技術(shù)人員的獨(dú)立性,，是否存在潛在糾紛,；（5）發(fā)行人與生態(tài)鏈企業(yè)利潤(rùn)分成的具體確定方法，如果產(chǎn)品滯銷未產(chǎn)生利潤(rùn)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān),，生態(tài)鏈企業(yè)自有品牌產(chǎn)品是否仍需遵循有關(guān)成本價(jià)銷售的要求,，生態(tài)鏈企業(yè)自有品牌產(chǎn)品對(duì)發(fā)行人貼牌產(chǎn)品是否存在替代風(fēng)險(xiǎn)，發(fā)行人如何防控相關(guān)風(fēng)險(xiǎn),；

　　證監(jiān)會(huì)從其專利成果歸屬,、風(fēng)險(xiǎn)糾紛以及成本銷售定價(jià)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提出問(wèn)詢。生態(tài)鏈?zhǔn)切∶壮耸謾C(jī)之外的重量級(jí)押注,。小米招股書披露,，募集的資金30％用于擴(kuò)大加強(qiáng)IoT，40％全球的擴(kuò)張,，30％研發(fā)核心自主產(chǎn)品,。

　　拋開(kāi)小米生態(tài)鏈的研發(fā)自主性和可持續(xù)盈利性。其生態(tài)鏈的“封閉”性,，在面對(duì)友商OPPO,、vivo、TCL們“開(kāi)放”的IoT 生態(tài)聯(lián)盟平臺(tái),，海爾和Homekit,、百度,、阿里、京東,、360等合作的海爾U＋智慧生活平臺(tái),。故事的出發(fā)點(diǎn)就不太一樣。

　　因?yàn)樾∶椎纳鷳B(tài)鏈均是基于投資過(guò)的企業(yè)之中,，建立起來(lái)的,。任何一家公司都不可能把每項(xiàng)產(chǎn)品全部做的一樣好，在這樣的情況下,，消費(fèi)者不可能全部使用小米生態(tài)鏈旗下的產(chǎn)品,。同時(shí)，互聯(lián)網(wǎng)本身是“開(kāi)放性”的,，小米的屬性客觀限制了物聯(lián)網(wǎng)概念的延伸,。

　　此外，上市前小米供應(yīng)鏈毅嘉電子的嚴(yán)重污染,，不能不說(shuō)是小米IPO前夕不可回避的一個(gè)事情,。

　　第9條，MIUI操作系統(tǒng)的專利授權(quán)使用費(fèi),，能否影響到公司的持續(xù)盈利能力,。第36條，研發(fā)費(fèi)用近三年占營(yíng)業(yè)收入比例2．26％,、3．07％,、2．75％的是否存在資本化的問(wèn)詢。第53條,，新零售概念中的線上＋線下場(chǎng)景融合是否為炒作,，缺少支付環(huán)節(jié)，或者受制于其他支付工具無(wú)法實(shí)現(xiàn)閉環(huán)的問(wèn)詢,。第82條,，對(duì)小米互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)未來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)能力的問(wèn)詢。

　　都將小米的現(xiàn)在和將來(lái)進(jìn)行了逐一“解構(gòu)”,，眾所周知,，小米的專利，于其海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張而言,，是一枚“定時(shí)炸彈”,。在任何官方資料、文件均沒(méi)有顯示,，小米2014年與愛(ài)立信的專利糾紛得到徹底解決,。

　　根據(jù)小米招股書披露，小米如果在未來(lái)的收入多樣性的探索中，達(dá)不到預(yù)期效果,。未來(lái)收入仍然會(huì)對(duì)智能手機(jī)業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大依賴,。其中中低端機(jī)型（1299元以下），即紅米系列2015至2017年銷量占比分別為76．3％,、75．8％,、80．8％。

　　公開(kāi)資料顯示,，小米在印度市場(chǎng)高占有率的主要原因,，在于實(shí)行“超低的價(jià)格策略”。過(guò)度依賴于低端機(jī)型對(duì)品牌和企業(yè)成長(zhǎng)空間,，均有非常大的傷害,。

　　而雷軍聲稱的“5％硬件利潤(rùn)率”，在31（2）條中,，也得到質(zhì)疑,，“說(shuō)明綜合凈利率的計(jì)算口徑，如何監(jiān)督5％綜合凈利率水平,，機(jī)制是否有效,。”

　　在人員構(gòu)成方面,，小米銷售服務(wù)＋管理平臺(tái)＋其他占比高達(dá)53．66％,，手機(jī)部門僅占比8．9％。明顯和手機(jī)營(yíng)收占比的重要程度不匹配,。

　　在“新零售”線上＋線下的概念中,，不同于阿里巴巴等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的閉環(huán)體驗(yàn),，小米新零售仍舊在支付環(huán)節(jié)深度依賴阿里巴巴,、騰訊等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)。

　　正如,，國(guó)金證券研究所的唐川所述,，“二級(jí)市場(chǎng)有更多的資源去支撐企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，但是二級(jí)市場(chǎng)有自己規(guī)則和價(jià)值觀,，不會(huì)屈從于來(lái)自一級(jí)市場(chǎng)的估值壓力,。對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)的投資人來(lái)說(shuō)，上市是一個(gè)套現(xiàn)離場(chǎng)的終點(diǎn)站,。對(duì)于有抱負(fù)的企業(yè)來(lái)說(shuō),，上市卻是夢(mèng)想開(kāi)始的地方?！?/p>

　　證監(jiān)會(huì)84問(wèn)扎破了小米虛幻的假象,。小米飽受詬病的”性價(jià)比“，以及”互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)“的稱號(hào)能走多遠(yuǎn)。取決于未來(lái)小米,，業(yè)務(wù)的支撐點(diǎn)有多少,。

　　IPO對(duì)于小米是終點(diǎn)還是開(kāi)始，取決于小米在未來(lái)企業(yè)發(fā)展中,，擁有怎么樣的“價(jià)值觀”,。

　　這是考驗(yàn)的開(kāi)始，不是勝利的終點(diǎn),。